A melhor maneira de começar é dizer que estamos vivendo tempos marcantes, daqueles que certamente veremos nos futuros livros da história econômica mundial. Em retrospectiva, fica claro que ciclos se repetem, não exatamente da mesma forma, mas com nuances que inevitavelmente trazem valiosas lições. É fundamental reconhecer esses padrões históricos para preservarmos capital e navegar com convicção os próximos movimentos do mercado. Dito isso, fizemos uma breve retrospectiva dos últimos acontecimentos, e como isso deve impactar os mercados. O foco dessa carta é a atual conjuntura econômica americana e suas possíveis implicações.

Recentemente, nos Estados Unidos, testemunhamos a aprovação pelo Senado da “GENIUS Act”, legislação que impõe um lastro de 100% em títulos do Tesouro e ativos líquidos equivalentes às stablecoins. Esse movimento recorda diretamente o Federal Reserve Act de 1913, que buscava estabilizar um sistema financeiro constantemente abalado por crises bancárias. Hoje, o sistema financeiro global mais uma vez demanda regulamentações claras que garantam a confiança dos investidores. Ao mesmo tempo, o Federal Reserve tomou uma decisão importante: flexibilizou a regra de alavancagem suplementar (SLR) dos grandes bancos, com o objetivo explícito de incentivar a compra de Treasuries. A dívida pública americana já representa mais de 50% dos novos ativos de crédito emitidos desde 2024, com um valor de US$ 1,7 trilhão somente no último ano, mais que o dobro da dívida corporativa (US$ 800 bilhões) e muito acima do total de hipotecas (US$ 600 bilhões). Do lado dos dados, junho trouxe eventos relevantes: as empresas privadas eliminaram inesperadamente 33 mil postos de trabalho, um movimento negativo que não acontecia há mais de dois anos. Tal cenário sinaliza um início de desaceleração econômica, indicando que os efeitos restritivos dos juros na banda 4,25% – 4,50% começam finalmente a aparecer, justamente num momento de disputa tarifária internacional crescente.

Já o endividamento dos Estados Unidos deixou de ser uma preocupação distante e tornou-se a principal variável macro que definirá os preços dos ativos na próxima década. A dívida federal já supera 125% do PIB, os gastos com juros já superam os gastos com defesa e rumam a US$ 1 trilhão ainda antes de 2027. Em vez de ajustar o curso, o Congresso aprovou a “One Big Beautiful Bill”: prorrogação permanente dos cortes de impostos de 2017, novos dispêndios e um aumento extra do teto da dívida. O pacote institucionaliza déficits significativos justamente quando o custo de financiamento subiu, empurrando o Tesouro a emitir T-bills de curto prazo para atrair a liquidez dos money-market funds. Hoje o Tesouro americano privilegia a emissão de T-Bills porque oferecem o máximo de flexibilidade em um momento em que o teto da dívida e a incerteza fiscal exigem ajuste rápido de caixa. Com os juros longos elevados e leilões de 10-30 anos enfrentando demanda muito abaixo do esperado, rolar dívida em prazos curtíssimos evita travar cupons altos por mais tempo, barateia o custo imediato do serviço da dívida e cria margem para aproveitar futuros cortes do Fed.

Ao encurtar agressivamente o perfil da dívida, o Tesouro obtém alívio imediato no custo de carregamento, mas assume um risco de rolagem constante e elevado. Qualquer aperto de liquidez pode fazer os yields saltarem e obrigar o Fed a atuar como provedor de última instância, instaurando a chamada dominância fiscal: a política monetária passa a proteger o caixa do governo, sua independência é comprometida e a credibilidade da meta de inflação perde sustentação, com a alta de preços funcionando como amortecedor do choque.

Os reflexos para os portfólios são claros:

1. Prêmios de risco maiores em Treasuries com vencimentos longos. A inclinação de risco voltou a morar na duration. O rendimento do T-Note a 10 anos gira em torno de 4,30%, quase 200 bps acima da média da década passada e, o term premium virou positivo (+0,48%) pela primeira vez desde 2018, sinal de que o investidor exige compensação explícita pelo binômio fiscal-inflação.
2. Dólar ainda dominante, mas menos “fortaleza”. O DXY sofreu a pior primeira metade de ano desde 1973, caindo 10,80% até junho, em resposta à combinação de déficits maiores e pressões políticas sobre o Fed. O share do dólar nas reservas oficiais recuou para 58% (-10pp em dez anos), enquanto ouro e “small-currencies” absorvem a diferença.
3. Rota de fuga em ativos reais. Ouro já rompeu US$ 3.300/oz (+65% em 18 meses) e continua recebendo fluxo recorde de bancos centrais (mais de 1.000t apenas em 2024) como proteção explícita à perda do poder de compra do dólar.

Do outro lado da moeda, a reconfiguração do tabuleiro geoeconômico asiático acontece, hoje, sobre trilhos de alumínio, cobre e níquel que correm da Rússia até as fábricas da China. Desde que as sanções ocidentais expulsaram Moscou dos tradicionais centros de negociação de metais, os embarques para o delta do Yangtzé dispararam: as vendas russas de alumínio à China cresceram 56%, as de cobre 66% e as de níquel mais que dobraram. Esses volumes chegam com descontos agressivos, aumentando a competitividade chinesa no momento em que Pequim tenta sustentar o crescimento previsto de 4,80% para 2025.

A retomada de Donald Trump à Casa Branca reforça o choque. Num intervalo de três meses, o presidente norte-americano impôs tarifas-base de 10% sobre todo produto chinês, escalonadas até 48%, chegando a 145% antes de fechar um “acordo-ponte”. A retaliação de Pequim foi seletiva: cortes nas compras de soja e milho americanos e novas licenças de exportação para minerais críticos. Essas medidas deslocam cadeias de suprimento e elevam o custo importado nos EUA, injetando um viés inflacionário que conversa diretamente com a tese da dominância fiscal.

Para o investidor global, o vetor é claro. A conexão entre Rússia-China cria um piso estrutural de demanda e de preço para os chamados metais de transição energética. Mineradoras de cobre andino, níquel indonésio ou alumínio “limpo” da Escandinávia tendem a capturar prêmio de escassez. Já nos EUA, o encarecimento das importações reforça a necessidade de proteção contra inflação implícita, seja via TIPS ou ouro, que preserva a função de hedge geopolítico. E não devemos esquecer do Bitcoin, amplamente adotado como hedge contra o fiat money.

No cenário doméstico, a trajetória fiscal brasileira entrou numa espiral em que a despesa cresce mais rápido do que a capacidade de arrecadar. O Tesouro já reconhece juros devidos de 7,80% do PIB e, se a taxa não cair, o desembolso anual deve romper a marca de R$ 1 trilhão ainda em 2025. Enquanto isso, o gasto primário também avança. Em junho, o Congresso aprovou medidas que adicionam R$ 106 bilhões às despesas deste ano, boa parte em emendas e renúncias fiscais.

Nesse contexto, o novo arcabouço fiscal parece condenado a um teste de estresse precoce. A IFI projeta déficit primário de R$ 83 bilhões em 2025 e alerta que, mantido o ritmo atual, a dívida bruta pode saltar para 125% do PIB em 2035. Cada ponto percentual adicional na Selic soma R$ 50 bilhões à carga de juros, enquanto as despesas obrigatórias já consomem quase 95% da despesa primária.

As implicações são múltiplas: risco soberano maior, juros terminais altos e curva mais inclinada. Sem superávit convincente, o prêmio pedido pelos investidores tende a aumentar, contaminando o custo de capital. A persistência de déficit alimenta a percepção de dominância fiscal e a hipótese de que o Banco Central será pressionado a afrouxar a política monetária.

Por fim, as agências de rating alertam que, sem ganho de receita permanente, qualquer choque pode levar a revisão negativa da nota soberana. A escalada dos gastos encurta o tempo para um ajuste efetivo.

Teses de Investimento

Diante desse cenário, calibramos nossa estratégia considerando cuidadosamente os ciclos históricos e tendências recentes. Temos visão positiva e construtiva para ativos reais e escassos, principalmente Bitcoin e Ouro. O contexto atual, de crescente emissão de dívida pública e enfraquecimento das moedas fiduciárias, é favorável ao ouro e às criptomoedas, especialmente o Bitcoin, cuja oferta limitada contrasta com a expansão monetária global.

Reforçamos também nosso otimismo com Metais Preciosos e Infraestrutura, sobretudo na energética norte-americana. O ETF GRID, focado em infraestrutura elétrica, sinaliza tendência positiva. No mercado brasileiro, preferimos renda fixa pós-fixada e títulos indexados à inflação, aproveitando a Selic elevada. Para 2-3 anos, gostamos de papéis pré-fixados e, a longo prazo, vemos recuperação sólida do mercado acionário local, especialmente quando os cortes da Selic se confirmarem.

Mantemos cautela com a bolsa americana, considerando mercado de trabalho, dívida pública e tarifas. O S&P 500 negocia a 22,6× lucro projetado, acima da média histórica (≈16,8×). As “Magnificent 7” respondem por 30% do índice, com Nvidia sozinha representando 7%. Essa concentração e valuations elevados aumentam a sensibilidade ao ciclo monetário, podendo gerar correções.

Em resumo, estamos diante de mudanças estruturais de ciclo — e precisamos estar prontos!